市场观点

印度经济增长:阻力与潜力并存

印度经济在2005至2011年期间火热增长,其年增长率高达8-10%,2008至2009年,受全球金融危机影响稍有停顿,并且显著放缓其增长步伐。自2012年以来,印度经济增长率一直维持在4-6%的水平上,虽然和世界其他大多数经济体相比,该增长率仍显突出,但对于渴望成为一个像其邻国中国一样规模的经济超级大国的印度来说,这个增长速度尤其让人失望(图1)。

在2014年末2015年初,印度经济显现出新的增长点,并可能预示印度经济将会出现更加强劲的复苏。然而,印度经济复兴构成部分的质量逐渐恶化,不进行重大经济改革,提高该质量并非易事,而以总理莫迪领导的印度政府至今尚未制定出任何改革计划。

虽然印度经济增长组成部分及外部行业看似令人忧虑,但印度经济并非没有亮点:通胀已有所回落;迄今为止,印度已经成功避免了类似俄罗斯、巴西和其他大宗商品生产国在经济衰退中所受到的打击。此外,印度相对较低的私营行业债务以及相对较快的人口增长,都很有可能使其经济表现超越占据新兴经济体主导地位的中国。

图1.

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经济增长组成部分: 令人担忧的趋势

自2012年以来,印度经济中唯一显示实际增长势头的是金融行业(图2),而其他经济领域的增长则极为缓慢,包括建筑业(图3)、制造业(图4)、交通/通信/旅游业(图5)、印度长期以来一直一蹶不振的农业(图6)以及矿业部门(图7)。此外,进出口增长都已停滞。

金融行业的快速增长不一定是负面发展,但如果它是一国经济领域中唯一增长的部分,那么就很可能暗示着信贷泡沫的形成。也就是说,依靠债务推动的经济扩张往往结局凄惨,并可能持续很多年,有时候甚至长达几十年,幸运的是,印度似乎仍处于潜在泡沫经济的早期阶段。

在金融领域之外,印度经济只有两个其他领域在近些年表现出较为明显的增长势头:政府支出和公用事业(图8和图9)。公用事业的发展在2012年随其他经济部门一同大幅度放缓,但在2014年印度大选莫迪领导的印度人民党(BJP)获胜之前,公用事业被注入大量来自公共投资的资金。而由印度前总理曼莫汉·辛格领导的前政府,也在2014年大选之前提高了政府支出和社区服务投入,但与公用事业不同,政府支出在2011或2012年从未真正遭遇缓慢增长。但即便如此,该党派并没有因此获胜。

图2. 银行家的繁荣: 金融行业的发展超过经济的其他领域

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图3. 建筑行业在2012和2013年发展停滞并于2014年年底开始回升

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图4. 制造行业从2005至2011年领先发展但此后一直一蹶不振。

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图5. 交通运输、酒店和通信行业自2011年以来一直表现不佳。

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图6. 农业的滞后发展已持续多年

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图7. 矿业发展一直处于落后状态

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图8.

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图9. 提高公用事业(曾在2012年遭受损失)支出。

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在很大程度上,印度制造业发展放缓直接反映出外部需求的疲软。印度出口从2000至2011年增长强劲,并在2008和2009年期间受全球金融危机影响出现短暂的下滑,但自2011年以来,出口一直一蹶不振(图10)。

同时,印度卢比持续贬值,在2011年7月和2013年9月,卢比兑美元几乎损失了其价值的三分之一。贬值的卢比降低了印度的进口,缩小了经常账户赤字(图11),进而机械地推高了GDP增长,这也是2014年印度经济增长出现回升的部分原因。但是,持续下降的进口并不真正预示着经济的健康增长;恰恰相反,这充分显示了内需的疲软。

换句话说,较低的经常账户赤字应当通过降低印度对外部融资的依赖而支撑未来经济增长。此外,由于世界油价崩溃,其贸易逆差将在2015年持续下降。印度在本质上并非产油国,并且在油价暴跌的第一阶效应之下,印度GDP应当因此增加约2.2%,上述情况也将体现在降低的燃料补贴以及更低的预算赤字中。减少财政赤字将会促进在其他领域的更加灵活的支出,并很有可能为印度推动非金融行业增长的改革铺平道路。

图10.

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图11.

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那么,为何贬值的印度货币对提高出口的作用如此微薄,主要原因之一是卢比仅仅兑美元和人民币贬值,而相对于其他主要货币,例如兑巴西雷亚尔、欧元和日元,卢比在2011和2012年出现贬值,但这之后其他主要货币也纷纷出现贬值,进而最终导致卢比和其他货币的相对汇率恢复到接近2011年的水平。与此同时,卢比实际上兑俄罗斯卢布出现升值(图12)。因此,卢比并没有真正对印度经济的世界竞争力起到显著的促进作用,尽管单纯从美元的角度审视卢比(图13),可能会有相反的判断/想象。上述分析也表明,如果要提升印度制造业的增长,除其他必要条件之外,还可能需要卢比兑其他一系列主要货币出现贬值,而不仅仅兑美元和人民币。

图12.

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图 13.

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更进一步货币贬值的一个潜在障碍将是通货膨胀。幸运的是,印度的通胀率明显下降(图14),这使得印度储备银行(RBI/印度央行)继续其量化宽松政策的可能性扩大。事实上,自2015年年初以来,印度央行已削减其回购并回调反向回购利率75个基点。同时,印度央行尚未削减其现金储备率,自2013年以来,该比率仍停留在历史低点(图15)。类似于欧洲、日本和美国,宽松的货币政策尚未转化为更高的消费价格指数。然而,在印度,这可能是私营部门信贷快速增长和金融服务业繁荣的主要原因之一。

 

图14.

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图 15.

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那么,印度金融服务业在以金融泡沫结束之前究竟还会有多大幅度的增长,国际货币和银行研究中心收集的信息显示:印度私营部门债务仅占GDP的54%,该数字实际上低于该组织调查中的大多数其他新兴市场国家,调查显示:只有印度尼西亚、墨西哥和俄罗斯拥有更低的私营部门债务水平,和中国(GDP的168%)、匈牙利(GDP的144%)或者泰国(GDP的105%)相比,印度的私营部门债务却“相形见绌”。

另一方面,印度的公共部门债务占GDP的67%,稍高于其竞争伙伴的标准。即便如此,印度公共和私营部门总体负债水平在该范围内处于中等偏低的位置(图16),这将使印度央行的进一步量化宽松政策获得足够的空间(只要通胀保持在一定范围之内,并且印度央行不必过度担忧任何金融泡沫)。

因此,印度央行应当在未来继续监测印度银行系统的杠杆比率;家庭以及企业部门等,这样做可能会帮助印度避免信贷泡沫—在20世纪90年代曾冲垮日本经济增长;1997年发生在新兴亚洲;2007年后发生在美国和欧洲;并且目前正在威胁中国经济增长。

图16.

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最后,进一步的降息(及之前降息的滞后影响)也可能会成为印度建筑和制造业滞后发展的催化剂,但制造业将可能从新一轮的货币贬值获利—如果印度央行继续其宽松政策。

 

图17a.

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宽松的货币政策以及卢比的进一步潜在贬值并不能解决印度经济增长的所有问题,实施“莫迪”改革政策,包括土地兼并法的命运,该法案旨在缓解土地购买规则并启动价值数亿美元的停滞项目,都将在确定印度经济各部门未来是否将和谐健康发展中发挥关键作用。印度摇摇欲坠的基础设施和严重的交通瓶颈在很大程度上限制了印度经济发展。该法案如能顺利通过;会给印度创造修复和发展基础设施的机遇,并为其创造工业走廊、铁路干线和高速公路等提供可能。然而,反对该法案的呼声很高,印度人民党仍缺乏推动其通过的选票。

图17b.

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尽管经济发展的障碍重重,印度仍然是一个具有巨大发展潜力的国家。印度的人口结构正在为其强劲的经济增长布置舞台,我们期待印度经济增长将在未来几十年中赶超中国。和中国相比,印度年轻人口增长迅速(图17A和17B)。未来25年印度人口将可能增长25%,中国则几乎将不会发生任何改变(图18)。此外,印度的城乡过渡和中国相比仍处于早期阶段,并具有推动未来经济增长的巨大潜力。印度的增长潜力也会对其他各种市场发挥巨大作用,其中包括农业(农业是我们即将推出的关于未来食品行业的研究报告的主题)。

图 18.

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本文中所有举例均为就不同情况而进行的假设性释义,并仅用于解释目的。本文观点仅代表作者看法,而非芝商所或其隶属机构。本文及文内信息不应被视为投资建议或实际市场经验的结果。
 

 

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